周度综述丨20241120

　　价格下跌之后，卷螺生产利润均回落，热卷出口利润反弹，螺纹盘面贴水幅度加大，热卷由升水变成平水，静态估值中性略偏低；

　　螺纹需求依然偏差，产量继续下降，库存低位持稳，市场持货意愿较差，若后续需求持续没有好转，产量需要下降使得库存在年底仍是近几年同期最低水平；

　　板材需求有韧性，尤其冷轧需求仍在高位，反映家电和汽车刺激效果显现，库存延续下降，且绝对水平不高，静态基本面较为健康；

　　铁矿石绝对估值回归中性，相对估值中性，供应端主流矿山季末发运冲量结束后环比下滑，而非主流供应受价格影响减弱，供应端11月将继续表现为高到港高库存。需求端当前铁水产量抬升后高位维持，考虑到下游去库速度逐步弱化，且宏观情绪在近期的会议中明显降温，铁水上方想象力受限，虽然短期驱动向上，但是不排除资金提前交易宏观预期不足与下游累库压力逻辑，考虑到后期依然有会议政策刺激，且复产未完全结束，冬储前钢厂仍有补库空间，矿石短期窄幅波动，长期供需格局偏宽松。

　　现货：本周焦煤价格下跌，山西炼焦煤价格指数1461（-36.1）。最便宜的可交割品1402，进口煤CFR价格本周回升，目前海运煤和蒙古煤折盘面价格基本差不多，炼焦煤的现货整体走势偏弱。焦炭方面，市场三轮提降后，日照港准一级焦炭折盘面价格1880。

　　期货：本周双焦盘面震荡下跌，盘面持仓量增加，看空情绪浓厚，宏观预期缓和后双焦开始走自身产业逻辑。

　　价差：基差方面，焦煤估值01合约偏高，05中性。焦炭估值01中性，05估值中性。1-5价差偏低，根据季节性和01补库预期，可考虑jm正套

　　比价：现货方面，螺焦比偏高（高位震荡）；矿焦比中性；焦煤比中性。现货比价来看，焦钢博弈钢厂近期占据明显主动权，螺纹利润尚可，焦化利润被压缩。盘面01合约，螺焦比高位震荡，矿焦比中性（震荡），焦煤比偏高（高位震荡）。盘面比价看，当前盘面焦化利润偏高，由于焦炭库存较低，焦煤库存同比偏高，因此盘面给出偏高的焦化利润。

　　供需：焦煤方面，蒙古进口煤本周维持高位，523家煤矿精煤日均产量79.02（+0.56）万吨，环比增加，同比偏高。焦炭本周产量环比降低，焦企产量同比偏低，钢焦联合企业产量同比偏高，整体中性。需求方面，铁水235.94（+1.88）万吨，铁水维持高位。

　　库存：本周炼焦煤总库存2422.15（+52），同比和环比均偏高。上有库存持续累库，中下游库存本周也出现小幅累库，港口库存本周环比大幅增加。焦炭方面，本周焦炭库存828.47（-9.86），库存中性，但当前情况下焦炭去库对价格有一定支撑。

　　利润：澳煤进口利润回到盈亏平衡附近，全国焦企炼焦吨焦平均利润36元/吨；下游钢厂利润维持高利润，钢厂盈利率59.74%，整体利润偏高，焦企三轮提降博弈很久才落地，后续提降预计博弈依然剧烈。

　　焦煤中利润+中供给+高需求+高库存，焦炭高利润+高供给+中需求+中库存，短期震荡偏弱为主，可以在前低附近围绕冬储和低估值逻辑逢低买入，高度有限；长期来看，双焦供强需弱，产能过剩+利润偏高，远月合约以逢高空配为主。套利方面，焦煤1-5正套，或空盘面焦化利润。

　　本周油价震荡下行，中东地缘持续降温，原油IV及看涨情绪均稳步回落。“特朗普交易”的博弈属性仍较重，中期影响或偏中性。原油供需稳中偏弱，符合季节性走势，Brent、WTI月差为轻度Back，原油库存仍保持低位水平。0PEC+继续推迟增产时点至明年1月，但明年上半年仍面临供应过剩压力;市场对于明年需求预期偏悲观，且潜在的贸易战或继续打压需求。

　　绝对价格中性，相对估值中性(12月小幅贴水，利润略偏低，库存低位)。供应低位而北方需求逐步减弱，现货进入季节性降价阶段，当前关注冬储博。

　　EB绝对价格中性偏高，相对估值中性偏高。短期来看，纯苯处在累库周期，供需相对宽松，下游检修装置逐步回归，需求端或有改善，苯乙烯检修装置回归，苯乙烯供需偏紧格局或将缓解，后续关注苯乙烯装置回归情况，预计EB价格或将呈现出震荡偏弱走势。中期来看，纯苯下游仍有投产预期，而自身供应增量有限，供需格局偏紧将支撑纯苯及EB价格。

　　LPG盘面价格震荡收跌，现货民用气价格小幅走弱，低端价山东民用气4650元/吨附近；基差窄幅震荡维持中性水平；12-1月差正套；海外丙烷全线下跌，周度相对强弱CPMBFEI；内外价差倒挂有所收窄；油气比价中性水平；美国丙烷/天然气热值比价偏高水平；PDH远端利润维持盈亏平衡附近。

　　国际油价震荡下跌，Brent收于71美元之下。中东地缘扰动趋于消退，原油溢价逐步回落；原油库存仍维持中低位水平，供需现实偏弱，市场对明年需求预期偏悲观，OPEC+宣布推迟增产至1月，关注市场对特朗普政府的政策预期。北半球进入燃烧旺季，美国C3进入去库周期，当前库存高位环比下降，产量有所回落，基本面边际改善；中东方面，现货供应有增加，离岸贴水下滑。远东方面，化工需求支撑有所减弱，燃烧旺季尚未兑现，FEI表现偏弱；国内方面，调油需求弱致C4资源压制现象明显，进口船期正常，外放量维持高位，民用气持续承压。

　　内盘相对低估值但缺乏上行驱动。中期视角下，供需双增但区域错配格局延续，燃烧旺季基本面脆弱性增加，在能化板块中偏强看待。

　　天然橡胶近期供应季节性上量原料下跌，加工利润同环比偏高，上游积极出售远期船货；国内天胶总库存转向累库趋势，其中区外库存开始累库，现货市场月差走缩；需求季节性走弱，出口环比大幅下行，内销全钢相对疲软。四季度供需缺口回补验证中，市场交易边际变化，当前原料再度下探，短期暂偏弱看待。

　　玻璃处于“低利润+低价格+中高产量+高库存”的状态，当前玻璃厂库存情况分化较大，除沙河外其他区域厂库仍处于中高位，而社会库存已经从中高位降至中低位；库存压力下，前期南北方玻璃厂价格近乎同步走弱，区域价差再创新低；9月底预期好转，产销转强，北方及南方厂家先后提价，当前沙河厂库较低社会库存较高，其他地区厂库较高社会库存偏高，关注库存转移后的消化情况。

　　纯碱处于“中利润+中价格+高库存”的状态，现货持续弱势，期货近月估值相对合理，远月结构较平，给予较高溢价。23年H2产能大幅扩张，不过产能兑现进度缓于预期，在四季度形成阶段性供应不足，国内也从净出口切换为净进口状态。24年一季度供需格局逐步转宽松，形成阶段性供应过剩，价格及基差均走弱，期限结构趋于平坦；二季度下游玻璃率先启动，带动了一轮预期差行情，估值从低位修复至中高位；二季度后半段下游转弱，产业链估值整体压缩，下游浮法估值从中性略高估值压缩至低估值，纯碱跟随玻璃估值从高估值压缩至中低估值；三季度末宏观预期大幅好转，工业品整体估值上修，关注下游需求带动情况。

　　在交易完美豆油大幅上涨，11USDA利好以及美豆出口旺盛三大利好后，本周市场转为关注特朗普上台前各种言论、官员任命及其可能对美豆的不利影响，CBOT大豆连续4日收跌；

　　近4周，随着巴西大豆主产区降雨逐步回归正常，新季巴西大豆播种进度进展较快，2周前就已经赶超去年同期水平。接下来，关注生长季得巴西天气能否给出驱动，干旱对播种影响偏小，主要是生长期；

　　从USDA月报调整进程来看，24/25年度全球油料边际效应不断好转，但依旧处于预期大丰产格局之下。第一因为24/25年度全球葵子同比显著减产；第二因为24/25年度全球菜籽子同比略减产；第三虽然全球产量最大的油料作物大豆预期同比增产3067万吨，但是11月USDA月报显著下调了24/25年度美豆单产，令丰产预期压力有所缓解。接下来主要看巴西大豆能在多大程度上兑现1.69亿吨的产量和同比增产1600万吨的预期。如果巴西不能很好兑现这个预期，CBOT大豆有望走出中期底部抬升的行情，如果基本能兑现这个预期CBOT大豆有望走出新低（与1月合约8月中旬的973.50美分/蒲式尔相比）；

　　在1月20日前，即特朗普正式上任美总统前，继续关注美豆出口情况，关注24/25年度巴西大豆生长情况，关注中加关系对菜系的影响；

　　本周因为棕榈油后半程表现坚挺收复失地，导致豆油的下跌压力转移给豆粕，周四m2505下跌近4%；

　　国庆过后第一周豆粕基差成交显著放量，节后的5周，基差成交整体一般。9月及10月豆粕现货成交显著好转，11月前2周成交一般；

　　策略：在巴西定产前，由于天气可能存在的不确定性，预计难以大跌，依旧是中期波动的趋势，依旧是滚动多豆粕的建议。

　　在连续3周，植物油借助棕榈油和美豆油的驱动不断发力后，上周，美豆油开始交易特朗普上任后可能会对生物柴油的不利信息，导致美豆油显著下跌近7%，进而显著拖累国内豆油价格；

　　随着外盘的下跌，国内植物油板块资金在周二和周三显著流出，但是之后棕榈油再次吸引资金流入，随后价格不断回暖，导致豆棕价差在历史底位进一步显著走缩；

　　10月及11月USDA月报连续下修了24/25年度及23/24年度全球植物油库消比，导致24/25年度全球植物油供需格局从预期宽松转为趋于供需适度，这对植物油中长期的重心起到了上移的作用；

　　GAPKI数据显示，8月印尼的棕榈油产量环比只是小幅增加，但连续3月去库，增产季增产幅度很小同时未能累库，说明2023年干旱的天气确实在影响2024年印尼棕榈油增产季棕榈油的产量；

　　关注东南亚棕榈油产量与库存转化的指引，关注南美大豆丰产预期的兑现幅度，关注国际原油价格波荡的影响；

　　国内外持仓在10月均转向偏强，海外最新一期持仓在巴西unica双周报的利空中再度转成净空持仓。海外持续看涨情绪不浓烈。

　　期货在5900元以上估值偏高，糖浆进口在5880元附近，配额内进口成本在5780元附近。01合约在5850以上均处于合理价格区间。

　　周末现货价格先跌后稳。市场受抛压主导，跌价后北方市场养殖端有低价惜售动作，出栏量有所减少；天气降温及猪肉价格下滑略带动消费，但支撑力度不足，短期市场仍呈供强需弱格局。

　　由于前期产能去化幅度有限，市场对年度价格高度谨慎期待，淡季现货快速拉涨后估值兑现，生猪理论出栏低点已过，目前处于供给恢复兑现阶段，静态看11-12月出栏存环比继续回升预期且明年上半年供应恢复有一定确定性，但当前市场累库谨慎，年前二育及季节性需求表现仍存在节奏扰动，对现货价格有支撑，博弈焦点转向供应与需求增量和节奏匹配情况的验证，但反弹驱动暂谨慎对待。出栏恢复逻辑暂难证伪情况下期货明年合约主线仍以空配对待，但盘面提前交易悲观预期，各合约不同程度贴水，限制交易空间，等待新的题材指引。近月关注现货节奏，远月受预期交易主导，但交易节奏仍需近月为锚。关注点：养殖端情绪、需求、疫病、资金动向等。